自今（2022）年4月特斯拉(Tesla)執行長馬斯克(Elon Musk)擬以約430億美元的金額收購社群網路平台推特(Twitter)的新聞見報以來，國內外各大媒體均大肆報導。此案件除了是特斯拉、馬斯克及推特的「粉絲」們熱烈關注的焦點外，馬斯克與推特管理階層間一來一往的互動，尤其是推特祭出反併購手段「毒藥丸」(poison pill)一事，頓時也成為眾人茶餘飯後的話題。就吾等「吃瓜群眾」而言，除了闔上雙眼想像馬斯克若成功收購推特並將其下市後是否果真能促進「言論自由」之外，或許也值得來談一下什麼是「毒藥丸」。

在企業併購的領域，每當有敵意併購(hostile takeover)或非合意併購的情形發生，被併購方為了反抗併購，可能會採取一個或數個反併購的防禦措施，以增加收購方的收購成本及難度。為此，各國（特別是美國）的併購實務發展出各式各樣的防禦策略，除了毒藥丸外，常見的亦包括：白衣騎士(white knight，即尋求其他更妥適或友善的收購者來競購)、董事分期改選制度(staggered board，即收購者須花費數年改選才能將舊有董事會勢力排除)、黃金降落傘（golden parachutes，即與高階主管簽訂高額離職金契約以增加敵意併購成功後的成本）等。而基於各國公司及證券等法令框架的不同，上述各種防禦方法於各國法制下的合法性及可實行性，亦可能有所差異。
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「毒藥丸」是什麼？推特還有其他招反制？

而「毒藥丸」究竟是什麼呢？美國併購實務上常見的毒藥丸策略，是賦予股東有條件的新股認購權，在目標公司發生一定情況，例如若有第三人（收購方）取得目標公司一定比例的股份（例如：10%、15%等）時，目標公司便可以對收購方以外之人大量發行新股。如此一來，收購方原本辛苦逐漸取得的目標公司股權比例將立刻被稀釋，而若收購方如果想要取得更高比例的股權，就必須付出更多的金錢成本來換取。過往案例中，很常被人們所討論的是2003年甲骨文(Oracle)對Peoplesoft進行併購時，後者所採取的毒藥丸等一系列防禦措施。
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據報導，馬斯克宣布其收購計畫後，推特董事會旋即採行了為期一年的「毒藥丸」措施，其內容大抵是：若某買家（例如：馬斯克）買入達15%的推特股票，則現有股東即可以「折扣價」購買推特股票。值得注意者，於本文截稿之日，馬斯克持有推特的股份已超過9%。

毒藥丸的採行，將顯然提高馬斯克的收購成本。有評論者表示，馬斯克雖然是全球級的富豪，但其資產大部分是特斯拉的股份，現金所占比例較少，故收購推特本即有相當難度，而現推特採行毒藥丸策略後，收購的難度及成本將更上一層。由此推斷，若馬斯克仍欲持續進行此收購案，則不排除可能會尋求其他的外部協助及資源，從而，馬斯克與其他機構的互動則很可能成為關鍵。事實上，收購案發布後，即陸續傳言有若干私募基金也對此收購案表示興趣，而擬一併加入戰局，加入的方式可能是有人願意與馬斯克合作（例如：提供融資或其他協助），但反觀推特也可能「不甘示弱」，引進「白衣騎士」來「拯救」推特。
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因此，若推特回絕馬斯克的收購提案，則馬斯克聲稱其口袋中的「B計畫」（Plan B）內容為何？是否可能牽涉到其他華爾街的相關機構，甚至是科技公司？是否會從原本馬斯克及推特間雙方的互動，演變為因其他機構加入戰局而形成多方相互牽制的局面？還有哪類的新戲碼、新對策會上演？頗值關注。然而，回歸到商業談判、策略及賽局等的角度，雙方主觀所思考的，應不外乎是如何能儘量在這場「戰局」中最大化自身的談判籌碼，進而使結局對於自己更有利。

但或許有人會問：什麼叫做結局對「自己」更有利？對於推特來說，是董事會／管理階層的利益？部分股東的利益？還是推特這間公司，乃至於所有全體股東的利益？這或許也多少呼應了向來有論者就「毒藥丸」策略合法性所提出的重要質疑：董事會決定執行毒藥丸或其他併購防禦策略，是否確實是為了公司的利益？董事會的決策怎樣才會滿足其對公司所負有的「忠實義務」？
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此外，馬斯克先前曾指出推特董事會成員對於推特的持股已非常低，故董事會成員的經濟利益與股東的利益已無法一致—此評論亦頗值玩味。就台灣這種常見家族企業對於上市公司具有多數持股並同時主導經營的現象而言，上述論點似符合社會運行的現實；但許多外國的大型上市公司，「所有與經營分離」的現象應屬常態，公司往往係交由專業經理人管理並對公司負責，持有股權多寡對於其是否可以擔任公司的管理階層或董事會成員，似無絕對關係。此點也是公司治理教科書上常討論的議題。

據報導，先前馬斯克拒絕加入推特董事會的邀請，或許體現其對於收購案已具有相當的籌碼或盤算。但推特的「毒藥丸」，則讓此案件充滿了更多種的演變可能，料想後續仍是精彩可期。雙方究竟還會擦出什麼樣的火花？是否會有新玩家進入戰局？誰會是最終的贏家？推特小股東的權利應如何顧及？都是我們可以後續思考及關注的議題。